LIGA.net продолжает серию интервью о влиянии коронакризиса на украинскую экономику.

Нашим первым собеседником был гендиректор Concorde Capital Игорь Мазепа. Очердная беседа - с соучредителем группы ICU Макаром Пасенюком.

Больше года он не общался с украинскими журналистами. Пасенюк согласился на разговор с LIGA.net при двух условиях. Во-первых, беседа касается макроэкономики, а во-вторых, проходит в формате переписки.Пасенюк дал развернутые ответы на вопросы о нынешнем кризисе и его последствиях.

Что о ситуации с коронакризисом думает один из самых известных украинских финансистов?

- Кризис 2020 года часто сравнивают с Великой депрессией 1930-х. Можно ли сопоставить их масштабы?

- Думаю, можно. Например, в США уровень безработицы на пике Великой депрессии достиг 23%, а ВВП сократился на 30%. В апреле этого года уровень безработицы в США взлетел почти до 30%, а на 2-й квартал 2020 года прогнозируются темпы падения ВВП на уровне 10%.

Но в то же время сильно отличаются причины кризисов, скорость их распространения и реакция властей. Великая депрессия началась в 1929 году, достигла пика в 1933, полностью экономика восстановилась лишь в конце 30-х. Главной причиной такого сильного и затяжного кризиса считается перепроизводство и дефицит спроса, для его восстановления власти использовали монетарные стимулы и программы занятости.

Главная причина нынешнего кризиса - административное закрытие большой части мировой экономик. Соответственно, открытие экономик, которое уже началось, должно способствовать быстрому восстановлению. По нашим оценкам, возврат спроса к прежним уровням будет постепенным, но не таким длительным, как во время Великой депрессии. Потому как сейчас власти во всем мире запустили беспрецедентные монетарные и фискальные стимулы, в том числе, с учетом уроков Великой депрессии и Глобального финансового кризиса (2008-09 годов. - Ред.).

- Коронакризис часто описывают буквой V: восстановление должно быть таким же быстрым, как и обвал. Разделяете такой взгляд?

- В своих прогнозах мы пока ориентируемся на восстановление мировой экономики по кривой, напоминающей букву U. Я бы рассматривал дальнейшее экономическое развитие под двумя углами - со стороны предложения, и со стороны спроса.

Первый шок для мировой экономики был со стороны предложения, часть которого административно "выключили". Сейчас открытие экономик будет способствовать быстрому восстановлению "потенциального выпуска", но, скорее всего, не до первоначального уровня - некоторые бизнесы уже просто не смогут открыться.

В дальнейшем темпы роста потенциального выпуска могут быть ниже, чем до пандемии. Например, из-за провала инвестиций во время кризиса, роста операционных затрат на ведение бизнеса, в том числе обеспечение дистанцирования и медицинской защиты в новых реалиях, из-за усиления протекционизма в мировых масштабах, усложнения или разрыва привычных цепочек создания добавленной стоимости.

В то же время, кризис может обеспечить и позитивное влияние на продуктивность - за счет падения цен на энергоресурсы, активного переключения на дистанционные методы работы, продаж, образования и т.д.

Ключевой результат для экономики сейчас зависит от платежеспособного спроса. Он будет восстанавливаться дольше, чем "включение предложения", хотя и, не исключено, что сначала мы увидим эффект так называемого отложенного спроса.

Скорее всего, норма потребления заметно снизится, так как люди будут "сидеть" в сбережениях, опасаясь увольнений и второй волны пандемии. Особенно это касается спроса на товары длительного потребления, путешествий, услуг отелей и ресторанов. Также и компании будут более осторожны в своих инвестиционных проектах, в том числе, из-за отсутствия платежеспособного спроса в нужных объемах. В то же время, будет увеличение инвестиций в медицину и фармацевтику, IT, организацию удаленной работы, автоматизацию и роботизацию. Но они не смогут полностью компенсировать сокращение инвестиций в "традиционные" сферы.

Критически важной в этом процессе восстановления спроса будет роль государств. Сегодня мы видим беспрецедентные объемы фискальных и монетарных стимулов как в развитых, так и развивающихся странах. Хотя они были запущены очень быстро и в огромных масштабах, необходимо время, чтобы эти стимулы отобразились на решениях потребителей и инвесторов. Поэтому и на восстановлении спроса они скажутся, скорее, в конце этого года и в следующем году. Естественно, без таких стимулов провал спроса в этом году был бы намного больше.

- Альтернативное мнение: кризис как таковой еще не начался: реальные последствия проявятся позже - в 3-4 квартале 2020, а минусовым будет и 2021 год. Насколько такой сценарий близок к реальности?

- Нельзя исключать и такой сценарий. Его могут спровоцировать новые волны пандемии и, соответственно, новые карантинные ограничения по всему миру. В свой базовый сценарий мы закладываем постепенное восстановление экономической активности на фоне приспособления людей и бизнеса к новым условиям жизни - маски, дезинфекторы, дистанцирование, тепловые скрининги, тесты и т.д. В этом случае спрос, с учетом принятых стимулирующих мер, должен постепенно восстанавливаться. Хотя структура этого спроса будет меняться - например, вместо традиционных затрат на рестораны люди будут больше тратить на разные онлайн-сервисы.

- Динамика украинской экономики будет такой же, как и в мире? Или нашу ситуацию стоит описывать другой буквой? Если да, то почему?

- Украинская экономика сильно зависит от мировой конъюнктуры, поэтому форма восстановления, скорее всего, повторит мировые тенденции. Только масштаб кризиса и скорость восстановления будут определяться специфическими характеристиками экономики и действиями властей.

- НБУ прогнозирует V-shaped recovery с полным восстановлением (до уровня 2019-го) в 2022 году, падение ВВП в 2020-м - 5%. Многие эксперты считают этот прогноз оптимистичным. К какому мнению больше склоняетесь вы?

- В нашем прогнозе, опубликованном в начале апреля, мы закладывали падение украинской экономики в этом году на 6-8% и восстановление по U-кривой. Все-таки падение спроса будет продолжительным, как из-за снижения доходов и отсутствия достаточных накоплений, так и более осторожного поведения населения и бизнеса. Косвенно это подтверждается низкими показателями инфляции в апреле. В начале июня мы планируем сделать апдейт наших прогнозов на основе апрельской статистики, которая должна уже показать первую реакцию экономики на карантин.

- Вопрос о степени влияния кризиса на Украину неоднозначен: с одной стороны, сфера услуг, которая пострадала больше всего, не так сильно влияет на наш ВВП, как, например, в развитых странах, с другой - ожидается серьезный удар по платежеспособному спросу, а частное потребление было основным двигателем экономического роста последних лет. Какая из этих черт нашей экономики более значима в сложившихся обстоятельствах?

- Из-за своей структуры экономика Украины действительно намного меньше должна была бы пострадать от последствий пандемии и карантина в сравнении с развитыми странами и даже с большинством развивающихся, в том числе и нашего региона. Кроме меньшей доли сферы услуг, большую роль у нас играют АПК и IT-сектор. Они заметно меньше пострадали в сравнении, например, с производством инвестиционных товаров и товаров длительного потребления - их Украина производит не так уж много. Поэтому со стороны предложения провал из-за карантина должен быть меньше.

Но в то же время восстановление спроса, в отличие от многих других стран, будет более длительным процессом из-за, как я уже говорил, отсутствия накоплений, а также ограниченных возможностей нужного стимулирования со стороны государства.

- Вам нравится антикризисный план правительства?

- Согласно Индексу жесткости принятых мер, который считает Оксфордский университет, в Украине с середины марта были введены одни из самых жестких ограничений в мире. Например, мало кто еще так ограничил использование метро и другого общественного транспорта. Благодаря этому удалось сдержать распространение коронавируса, и в последние дни мы видим тенденцию к постепенному снижению количества новых случаев заболеваний. Но такой тренд есть и в других странах, где ограничительные меры были не настолько жесткими.

Касательно антикризисного плана - в целом он выглядит неплохо, основные акценты выбраны правильно. Это вливания в медицинскую сферу, помощь безработным через Службу занятости, поддержка малого и среднего бизнеса, потерявшего возможность работать из-за карантина.

Но остались две ключевые проблемы. Первая - медленная реализация этого плана из-за слабой институциональной способности власти. Например, по информации Минфина, в марте-апреле на борьбу с коронавирусом было потрачено лишь 1,8 млрд грн бюджетных средств - это очень мало, учитывая масштаб проблемы. Другие программы только начинают запускать, а ведь именно сейчас нужна максимальная поддержка спроса.

Вторая проблема - это вопрос финансирования. Властям нельзя продолжать "ритуальные танцы" с МВФ, нужно наконец-то обеспечить себе комфортный объем дешевого официального финансирования и уже с позиции силы возвращаться к рыночным заимствованиям. Надеяться исключительно на НБУ - это путь в пропасть.

- Вы понимаете, какую экономическую политику проводит Кабмин Дениса Шмыгаля?

- Правительство сейчас прежде всего сконцентрировано на противостоянии с коронавирусом, поэтому очевидно, что темп структурных реформ с марта серьезно затормозился. Это показывает и индекс, который рассчитывает VoxUkraine. В то же время не может не беспокоить отсутствие четких экономических ориентиров текущего правительства.

Если у команды [Алексея] Гончарука и [Тимофея] Милованова были озвучены приоритеты развития рынков и привлечения инвестиций, то сейчас вся экономическая повестка забита борьбой с коронавирусом, кроме разве что необходимости более активного кредитования банками бизнеса. Но дешевый ресурс - это не все, что нужно банкам для возобновления кредитования. Надеюсь, что после улучшения ситуации с пандемией у правительства появится возможность заняться стратегией.

- Изменился ли характер ваших бизнес-решений после перестановок в правительстве в начале марта? Следовали ли советам Morgan Stanley, который говорил повременить с инвестициями в украинские бонды?

- Мы принимаем во внимание всю информацию, которая влияет на риски страны. И не секрет - внешние рынки негативно отреагировали на смену правительства в начале марта.

Несмотря на это, украинский fixed income продолжает оставаться существенной частью нашего портфеля, прежде всего, из-за достаточно привлекательной доходности и все еще адекватной макроэкономической политики властей. Но регресс в структурных реформах явно не способствует улучшению перспектив украинской экономики. Соответственно, и интересу инвесторов, в том числе, нашему.

- Какое у вас сейчас отношение к украинским активам? Изменится ли радикально ситуация после соглашения с МВФ или фактор кризиса все-таки сильнее?

- Риски украинских активов прежде всего связаны с потребностями бюджета в ресурсах и ограниченным доступом к этим ресурсам на финансовых рынках. И если раньше еще можно было как-то тянуть, то сейчас соглашение с МВФ - это единственный путь для прохождения кризиса по мягкому сценарию.

Естественно, любые заявления властей, будь то представители Совета НБУ или предыдущий Министр финансов, о возможности дефолта или реструктуризации долгов и некритичности программы с Фондом, приводили к ухудшению восприятия инвесторами украинских активов и соответствующей реакции рынков. Думаю, что в том числе и из-за таких заявлений, сейчас Минфин частично переплачивает за свои размещения.

И наоборот, долгожданное подписание программы с МВФ и обеспечение официальным финансированием должно способствовать нормализации доступа Минфина к рыночным финансовым ресурсам.

- Бизнесмены часто повторяют, что кризис - это возможности. Что сейчас можно купить по хорошей цене в Украине?

- Хорошая цена - это всегда относительно. Кризис действительно часто создает привлекательные возможности для инвестирования. Финансовые рынки являются опережающим индикатором фундаментальных изменений в экономике и реагируют падением или ростом на ожидания будущего быстрее, чем эти изменения происходят. Это движение и создает инвествозможности ввиду разнонаправленности действий разных игроков и большого количества других факторов - от психологии до структуры капитала, источников финансирования, пассивов и т.д. Это относится ко всем классам рыночных инструментов. Но честность такого процесса в том, что эти активы можно купить или продать. И ответ на вопрос, была ли цена "хорошей или не очень", может быть разным в момент сделки и после.

Что касается покупки частных бизнесов, то реакция их продавцов, как правило, связана с ощущением, или осознанием, или принятием, называйте это как угодно, новых реальностей в экономике. И это однозначно более длительный процесс. Устойчивый бизнес редко привлекает капитал или продается в кризис - для этого у него нет предпосылок. Сделки в кризис - это, как правило, ликвидации кредиторами (банкротства) и похожие вещи. У нас в стране это происходит крайне редко.

- Доллар значительно подорожал в последние месяцы, а рабочая сила в Украине из-за кризиса, вероятно, станет более дешевой. Может ли это стать толчком для инвестиций в реальный сектор, на ваш взгляд?

Все, наверное, зависит от того, куда конкретно кто-то собирается инвестировать. Стоимость рабочей силы для львиной доли современных производств уже давно не основополагающий фактор. Ведь с каждым годом растет уровень автоматизации, и, как результат, в структуре производственных затрат доля расходов на оплату труда упала ниже 10%.

Намного более важны для прямого инвестора риски, связанные с макроэкономической стабильностью, общим бизнес-климатом, судебной системой и рынками сбыта.