Усиление инфляционных тенденций, колебания на межбанковском рынке, а также рост депозитных и кредитных ставок сдерживают снижение ставок по корпоративным облигациям. В результате, предполагают финансовые аналитики, до конца года ставки размещения по рыночным выпускам сохранятся на уровне 17 - 18% годовых с максимальным сроком досрочного погашения 12 месяцев.

Эмиссионный пик

Как правило, летние месяцы в Украине сопровождаются резким снижением деловой активности на фондовом рынке. Однако в нынешнем году все было "не по правилам": именно летом украинские компании выпустили корпоративные облигации на рекордную сумму, основная доля выпусков пришлась на июнь - июль - объем эмиссии облигаций составил 445 млн грн.

При этом произошло снижение доли рыночных выпусков с 89 - 95% в апреле - мае до 54 - 56% в июне - июле. Тем не менее, как объем выпуска рыночных займов (174 млн грн), так и количество облигационных выпусков (14) в июле были максимальными за последние 12 месяцев, что подтверждает рост активности эмитентов по выпуску облигаций.

Скорее всего большинство эмитентов надеялось, выпустив облигации летом, разместить их с минимальной доходностью, поскольку летом ставки межбанковского рынка находятся на традиционно низком уровне. Однако ситуация на межбанковском рынке внесла свои коррективы в динамику ставок, в результате чего многим эмитентам не удалось полностью разместить свои займы именно из - за роста ставок на межбанковском рынке.

14% дохода

Активизация выпусков банковских облигаций пришлась на конец июня - июль. Комбанки, выпуская облигации летом, также планировали занять на рынке наиболее дешевые ресурсы. В первые два месяца лета на рынок вышли 9 коммерческих банков с облигационными выпусками на общую сумму 145 млн грн, сроком обращения от 9 до 26 месяцев (с обязательным наличием досрочного погашения минимум через 12 месяцев) и ставками доходности от 12 до 15% годовых.

И если еще в мае выход на рынок Микрофинансового банка с доходностью своих облигаций на уровне 14% годовых был скорее исключением на фоне преобладания доходности по банковским облигациям на уровне 12 - 13%, то уже в июле доходность 14% была среднерыночной для банковских облигаций.

Средний объем большинства облигационных выпусков не превышал 10 млн грн (напомним, что существует ограничение одного облигационного выпуска - 25% уставного фонда банков). Из этой тенденции выбивается АППБ "Аваль", эмитировавший облигации на сумму 80 млн грн с доходностью 12% годовых. Отдельно в череде банковских выпусков стоит и банк "Форум", выпустивший дисконтные облигации сроком на три года.

Таким образом, инвестор, приобретая облигации с дисконтом, через 36 месяцев получит полную номинальную стоимость облигации. Но, поскольку в течение всего периода обращения облигаций нет возможности предъявить их эмитенту для досрочного выкупа, а также вследствие отсутствия периодических купонных платежей, позволяющих инвестору получать денежный доход от инвестирования облигаций уже в процессе их обращения, данные облигации не нашли пока соответствующего спроса на рынке.

Таким образом, бумаги с периодической выплатой купонного дохода остаются самыми привлекательными среди инвесторов.

Одновременный выход на рынок облигаций сразу нескольких коммерческих банков создал конкуренцию за потенциального инвестора. В результате, банкам приходилось привлекать инвесторов высокой ставкой купонного дохода, а также продажей облигаций по договорам обратного выкупа (РЕПО) на срок от нескольких недель до нескольких месяцев.

Однако далеко не всем банкам удалось полностью разместить свои облигационные займы. Дополнительным негативным фактором при первичном размещении облигаций стал рост ставок межбанковского рынка. Поэтому, в результате конкуренции между банками - эмитентами и роста банковских ставок в августе был осуществлен всего один выпуск - Восточно - промышленного банка.

В сентябре также один коммерческий банк - Мегабанк - планирует выпустить облигации сроком обращения в 12 и 24 месяца и доходностью 14 и 15% годовых, соответственно. Таким образом, всплеск активности коммерческих банков по размещению собственных облигаций в июне - июле привел к росту ставок номинальной доходности банковских облигаций и к снижению количества эмитентов из банковского сегмента.

Облигационные прецеденты

В июле - сентябре на рынок выходили как новые эмитенты, так и компании, выпускавшие облигации в прошлые периоды. Среди них компании Галнафтогаз, Черноморнефтегаз, и аэропорт "Борисполь", размещавшие очередные серии своих облигационных выпусков.

Стоит отметить, что в условиях незначительного предложения рыночных займов корпоративного сегмента в один день размещались облигации Галнафтогаз (С) и Черноморнефтегаз (С), представляющих нефтегазовый сектор и имеющих сходные отраслевые риски (в итоге, такое соседство отразилось на облигационном спросе одного их эмитентов).

Среди рыночных займов корпоративного сегмента выпускались облигации компаний "Фарлеп - Инвест" и "Мандарин Плаза". Причем, каждый из двух выпусков имел отличительные особенности, впервые зафиксированные на украинском рынке облигаций. Так, по облигациям телекоммуникационной компании "Фарлеп - Инвест" впервые в Украине эмитент применил процедуру определенного заранее поэтапного снижения доходности облигаций.

По облигациям "Фарлеп - Инвест" сроком на три года ставка доходности на первый год обращения установлена на уровне 17%, на второй - 16%, на третий год - 15,5% годовых. Причем, отсутствие досрочного выкупа по облигациям не позволяет инвестору сдать облигации эмитенту заранее при росте ставок на рынке.

Особенность облигационного выпуска компании "Мандарин Плаза" - длительный срок обращения (7,5 лет) с возможностью досрочного выкупа через каждые 2 года. Чтобы компенсировать более длительный срок инвестирования в данные облигации и повышения их привлекательности среди инвесторов, эмитент установил ставку доходности на уровне 25% годовых, которая учитывает возможность колебания процентных ставок на рынке за столь длительный период.

Нерыночный сентябрь

Незначительная передышка в активности облигационных выпусков в августе была прервана уже 1 сентября, когда сразу 8 эмитентов выпустили облигации на общую сумму 378 млн грн. Этот объем за один день первого осеннего месяца превысил объем размещения облигаций за июль и август.

Основываясь лишь на информации о первичном размещении облигаций в первой половине сентября, можно говорить о рекордных объемах выпуска облигаций по сравнению с другими месяцами текущего года (15 сентября ожидается эмиссия 4 - х облигационных выпусков на общую сумму 294 млн грн).

Большинство займов первой половины сентября имеют нерыночную структуру (низкая ставка купонного дохода, длительный срок до погашения/досрочного погашения, отсутствие полной информации об эмитенте). Именно поэтому аналитики не рассчитывают на появление большинства этих облигаций на вторичном рынке. Основной причиной начала массового первичного размещения нерыночных займов стало новое положение о порядке выпуска облигаций.

Большинство эмитентов старалось зарегистрировать свои выпуски до принятия новшества, поскольку новые стандарты регламентируют увеличение требований к подаче документов на регистрацию и раскрытие эмитентом информации о своей деятельности. В связи с этим специалисты ожидают, что выпуск нерыночных займов будет на некоторое время приостановлен, пока эмитенты и андеррайтеры не адаптируются к новой процедуре подачи документов и регистрации эмиссии.

Активная "вторичка"

Основные корпоративные инвесторы в Украине - коммерческие банки. Следовательно, рынок облигаций зависит от ситуации на рынке МБК. Любая нестабильность рынка межбанковского кредитования сразу же отражается на рынке облигаций. Эта взаимосвязь вновь была подтверждена в августе, когда начался очередной виток роста ставок на межбанке, что привело к переключению инвесторов на более выгодные межбанковские кредиты и выводу средств с рынка облигаций.

Вторичный рынок облигаций мгновенно отреагировал на рост доходности межбанковского рынка: торговцы стали снижать цены корпоративных облигаций на рынке с целью выравнивания их доходности со ставками межбанка. Специалисты прогнозируют сохранение дефицита ликвидности на рынке банковских ресурсов до второй половины сентября, что будет стимулировать дальнейшее снижение цен. Однако уже в конце месяца ожидается некоторое повышение цен на фоне наполнения рынка свободными ресурсами.

Поэтому фондовые аналитики ожидают роста активности торговцев на вторичном рынке и повышение их интереса к корпоративным облигациям к концу года. При этом, выход на рынок новых эмитентов, зарегистрировавших свою эмиссию в соответствии с новым положением, позволит увеличить их прозрачность, что усилит интерес потенциальных инвесторов к рынку облигаций.

Обзор подготовлен отделом аналитических исследований ЗАО "Альфа - Банк"