Уровень развития фондового рынка в Украине - скорее повод, чем реальная причина отказа от реформы пенсионной системы.

Одной из причин необходимости реформирования пенсионной системы является огромный дефицит бюджета Пенсионного фонда Украины, который в 2016 году достиг колоссальных 143 млрд грн.

Возможно, правительство отложило бы необходимые радикальные изменения системы, если бы не настоятельные требования МВФ, поставившего реформу пенсионного сектора одним из условий дальнейшего финансирования Украины.

Один из элементов реформирования - запуск накопительного (второго) уровня пенсионной системы - пока не рассматривается. Основной аргумент противников запуска накопительного уровня - неразвитый, по их мнению, фондовый рынок.

Однако в большинстве случаев под этим подразумевается рынок акций, который действительно имеет ограниченный инструментарий в силу разных причин, в том числе из-за действий регулятора.

С 1984 года по 2004 год Мировой банк ассистировал в проведении реформ пенсионного сектора в 68 странах. Одной из предпосылок успешного запуска второго уровня пенсионной реформы банк рассматривает решение проблем солидарного уровня, в том числе баланса его доходов и расходов.

Впрочем, как следует из отчета оценки работы банка в области реформирования пенсионных систем Pension reform and the development of pension system: an evaluation of World Bank assistance/ Emily S. Andrews., развитость финансового сектора не является препятствием для запуска накопительного уровня.

Активы негосударственных пенсионных фондов - один из наибольших и самых долгосрочных инвестиционных ресурсов в мире. Они обеспечивают высокий инвестиционный потенциал для экономик стран. Пенсионные активы 35 стран ОЭСР в 2015 году составили 36,9 трлн долл.

Украинское законодательство предусматривает несколько ограничений для размещения пенсионных активов. Среди них - ограничения по объектам инвестирования, их доле, качеству и ликвидности. Они регулируются требованиями к рейтингу и листингу ценных бумаг.

С учетом этих требований пенсионные активы могут размещаться только в ценные бумаги, гарантированные Кабмином (не более 50% активов), депозиты (не более 50%), акции украинских эмитентов (не более 40%), облигации украинских предприятий (не более 40%), акции иностранных эмитентов (не более 20%), недвижимость (не более 10%), драгоценные металлы (не более 10% активов).

Такой перечень инструментов дает широкую вариативность для формирования инвестиционного портфеля. Однако на практике она сводится к двум классам активов: депозитам и ОВГЗ. В 2016 году более 80% активов негосударственных пенсионных фондов составляли депозиты (41,3%) и ОВГЗ (41%).

Высокие ставки доходности, ликвидность, мультивалютность при достаточно высокой надежности делает эти инструменты оптимальными для инвестирования пенсионных средств в условиях кризиса последних нескольких лет.

Размер взносов в накопительный фонд может достигать 10 млрд грн ежегодно в течение первых трех лет после внедрения накопительной системы второго уровня. Для этого понадобятся соответствующие инструменты, причем в таком объеме, чтобы их покупка существенно не влияла на их рыночную стоимость.

При наличии более 100 млрд грн депозитов юридических лиц в банках дополнительные 5-10 млрд грн не создают проблем для размещения. Учитывая же долгосрочный период размещения, наоборот - предоставят возможность для использования этих средств банками для финансирования бизнеса.

Касательно возможности размещения пенсионных активов в ОВГЗ: сейчас в обращении находится 688 млрд грн ОВГЗ, из которых 55% - в портфеле НБУ, 41% - в банках, 3% - в небанковских учреждениях. По нашим оценкам, 90% банковского портфеля сконцентрировано в государственных банках.

Таким образом, в свободном обращении находится ориентировочно 7% ОВГЗ на сумму около 50 млрд грн. При этом доля рыночных выпусков может постепенно увеличиваться, так как Минфин еженедельно проводит рыночные размещения облигаций и может удовлетворить любой спрос.

С начала 2017 года новые размещения превысили 13 млрд грн. Минфин заинтересован в привлечении долгосрочных ресурсов и пока отказался от размещения трехмесячных ОВГЗ. Полугодовые размещались только дважды.

В листинге на бирже находится 13 выпусков корпоративных облигаций на сумму около 14 млрд грн. Объем небольшой, но достаточный, чтобы удовлетворить спрос. Учитывая, что одним из сдерживающих фактором по размещению корпоративных облигаций, в том числе надежными эмитентами, является ограниченный спрос, то появление институциональных инвесторов в лице пенсионных фондов подтолкнет к развитию в первую очередь этот класс активов.

Из шести акций украинских эмитентов (кроме фондов), находящихся в листинге с капитализацией почти 12 млрд грн и фри флоатом (акциями в свободном обращении) в сумме меньше 2 млрд грн, интерес могут представлять только акции предприятий "Мотор Сич", "Укрнефть" и "Донбассэнерго".

Учитывая повышение требований регулятора к листингу, не все эмитенты, даже находящиеся в индексах фондовых бирж, могут им соответствовать. Это привело к радикальному сокращению листинговых ценных бумаг.

На первый взгляд, такое небольшое количество листинговых бумаг вызывает предположение об отсутствии рынка акций. Хотя такое количество свойственно для небольших бирж Восточной Европы, например, Болгарии или Хорватии.

Согласно исследованию Towers Watson, основными направлениями инвестирования пенсионных активов развитых стран были акции (42%), облигации (31%), депозиты, недвижимость и драгоценные металлы.

Доминирование акций в числе объектов инвестирования не означает, что этот инструмент является универсальным во всех странах. В США (47%), Великобритании (43%), Австралии (48%), Канаде (39%) акции действительно имеют более высокую долю вложений в сравнении с другими объектами.

В то же время в большинстве стран, включая Австрию, Данию, Италию, Израиль, Люксембург, преобладают инвестиции в инструменты с фиксированной доходностью, в том числе в облигации, выпущенные органами власти.

Во многих странах - Бельгии, Испании, Швейцарии, Чили, большинстве стран Восточной Европы и Балтии - инвестиции в рынок акций не превышают и 10%.

На основе анализа структуры пенсионных активов можно сделать вывод, что уровень инвестирования в акции существенно разнится и зависит как от степени развития рынков капитала, так и от срока запуска пенсионной реформы.

Доля инвестиций в рискованные инструменты зависит также от состояния экономики, длительности пенсионных программ и периода накоплений.

На ранних этапах запуска накопительного уровня пенсионной системы преобладают инструменты с фиксированной доходностью, гарантированные правительствами. Ими вполне могут стать ОВГЗ, деноминированные в гривне и долларе, способные защитить от инфляции и девальвации.

Планируемая либерализация валютного рынка позволяет получить доступ к инвестированию в ценные бумаги иностранных эмитентов, таких как Apple или Coca-Cola, и позволяющая с лихвой покрыть потребности украинской пенсионной системы в качественных и надежных эмитентах рынка акций.

Очевидно, что уровень развития фондового рынка является скорее поводом, чем реальной причиной отказа от реформы пенсионной системы, необходимость в которой назрела более десятилетия назад. Дальнейшее затягивание запуска лишь усугубляет ситуацию, из которой выхода простыми способами уже не будет.