Проблемы на финансовых рынках могут спровоцировать новую фазу глобального кредитного кризиса, который перекинется на развивающиеся рынки. Для Украины сокращение позитивного сальдо платежного баланса будет означать резкий дефицит денежного предложения в экономике и повышение риска дефолтов эмитентов облигаций.

В конце прошлой недели высокодоходные корпоративные долговые обязательства с низкими рейтингами резко упали в цене. В результате этого банки, как ожидается, будут вынуждены избавиться от этих бумаг, продавая их по бросовой цене. Обеспокоенные инвесторы уже уходят с рынков необеспеченных долговых обязательств, что является первым тревожным звонком для эмитентов необеспеченных облигаций на развивающихся рынках и в частности для Украины. Ведь на фоне усугубляющейся ситуации с финансированием развивающихся рынков украинские банки и предприятия должны активизировать выпуски внутренних облигаций.

"В условиях дефицита ресурсов на внешних рынках это логичный шаг, на который пойдут банки", - говорит председатель правления банка "Финансы и Кредит" Владимир Хлывнюк. При этом банкир напоминает, что с завтрашнего дня вводится в действие постановление НБУ #458, обязывающее банки корректировать размер регулятивного капитала на степень разрыва срочности пассивов и активов банка. "Объемы кредитования, особенно долгосрочного, будут сокращаться", - отмечает Хлывнюк.

На сокращение количества выданных кредитов повлияет и высокая инфляция. По оценкам члена совета НБУ академика Валерия Гееца, уже в середине текущего года банкиров ожидает замедление темпов прироста депозитов физических и юридических лиц на 20% - 30% против 53% в 2007 г. В результате финансовая система Украины столкнется с ситуацией ограниченного предложения гривневых ресурсов. С одной стороны, банки будут стремиться удовлетворять растущий спрос на кредиты со стороны клиентов. С другой - денег на всех корпоративных заемщиков им будет не хватать. Это и станет причиной роста предложения облигационных выпусков - как со стороны банков, так и со стороны корпоративных заемщиков.

Потребность предприятий в долгосрочном инвестировании будет в текущем году как никогда высокой. Это видно по показателю высокого роста инвестиций в основной капитал в предыдущем году, высокой изношенности основных фондов и относительно высокого удельного веса дорожающего сырья в производстве. "Как следствие - лидеры металлургии, химической промышленности, машиностроения будут осуществлять попытки выйти на IPO, частные размещения. Однако неблагоприятная конъюнктура вынудит некоторые из них обращаться за заимствованиями на внутреннем рынке", - полагает главный стратег компании "Альфа Капитал Украина" Сергей Кульпинский. По его оценкам, банковские облигационные займы составят около 12 млрд. грн., корпоративные - не менее 18 млрд. грн.

Пик размещений начнется во второй половине года. "В первом полугодии наиболее активными заемщиками останутся коммерческие банки, размещение большинства из которых происходит по инерции и является продолжением принятых в 2007 г. решений о выпуске. Во втором полугодии возможна активизация выпусков облигаций компаний (либо муниципалитетов), которые будут участвовать в подготовке Украины к Евро - 2012", - говорит начальник управления по работе с долговыми инструментами Альфа - банка Александр Печерицын.

По мнению эксперта, сужение денежного предложения приведет к росту ставок на денежном рынке для корпоративных эмитентов. И если доходность облигаций будет находиться на уровне 13% - 15%, то спрос на них останется невысоким. Поэтому для привлечения спроса приемлемые ставки будут находиться на уровне 14% - 16%. Поскольку объем свободных остатков банков сократится, а текущая ликвидность является краткосрочной, наиболее привлекательным инструментом вложения банками будет покупка облигаций на короткие сроки. Что касается банков, то после попыток привлечь ресурс из - за рубежа, многие из них, включая банки второй и ниже групп, будут вынуждены выпускать облигации под 15% - 16% годовых.

Владимир Хлывнюк видит опасность в таких высоких ставках. По его мнению, если ситуация на внешних рынках продолжит ухудшаться, а экономика США во втором полугодии погрузится в рецессию, это может вызвать большое количество оферт по облигациям, что может угрожать дефолтом некоторым эмитентам.

С таким мнением согласны не все. "Я не думаю, что можно говорить о массовых дефолтах корпоративных заемщиков в Украине. Могут возникнуть проблемы с ликвидностью у отдельных корпораций, период погашения значительной части долговых обязательств которых придется на первую половину 2008 г.", - считает вице - президент - старший аналитик Moody`s Ярослав Совгира. Аналитик не видит массовой проблемы погашения облигаций и невозможности их рефинансировать: "Я не думаю, что банки будут заинтересованы в банкротстве компаний для получения доходов от их последующей продажи".

Эксперты расходятся во мнении по поводу спроса на облигации со стороны нерезидентов. Господин Печерицын считает, что с учетом снижения темпов роста экономики и высокой инфляции, привлекательность украинского облигационного рынка для иностранных инвесторов будет невысокой. Однако если для борьбы с инфляцией правительство пойдет на крайние меры в виде ревальвации, краткосрочный объем вложений нерезидентов в украинские облигации резко вырастет.

В свою очередь Сергей Кульпинский считает, что так как иностранные инвесторы заходят на длительный срок, то их больше интересуют политические/реприватизационные риски. Остальные риски (инфляция, курсовая нестабильность) их интересуют меньше, поскольку все они носят циклический характер. А если говорить о вложениях в инструменты с фиксированной доходностью, то данный сегмент вообще мало интересует нерезидентов: сейчас облигации малоликвидны, а нынешняя волатильность на рынке США помогает зарабатывать доходность выше, чем вложения (до погашения) в украинские облигации под 14% - 15%.

Низкий спрос на облигации банков и корпораций, по мнению начальника управления инвестиционно - банковских услуг Укрсоцбанка Эрика Наймана, будет на руку прежде всего банкам с иностранными акционерами. Для иностранных банков (BNP Paribas, UniCredito, OTP, Intesa, Raiffeisenbank, Societe Generale и др.) местный дефицит финансовых ресурсов - это хорошая возможность увеличить долю рынка почти без борьбы. "Для этих банков темпы роста наверняка будут выше рынка и поддержат более высокие темпы роста всей банковской системы по сравнению с ростом денежной массы", - считает Эрик Найман.

Александр ДУБИНСКИЙ