9 августа НБУ решил повысить ставку рефинансирования на половину процентного пункта. К тому же появилась информация, что банки смогут привлечь рефинансирование под залог прав на кредиты. Со времени изменения важнейшего макроэкономического показателя минул месяц, что дает нам повод поразмышлять на эту тему, а также поговорить о системе регулирования финансового рынка в Украине, которая существует в сильно усеченном по сравнению с системами развитых стран виде.

Мировая практика

Общеизвестно, что центральные банки развитых стран располагают определенными методами воздействия на экономику. Традиционно к ним относятся: дисконтная (учетная) и залоговая политика, политика минимальных резервов, операции на открытом рынке, депозитная и валютная политика. Однако содержание стандартного набора методов и их применение банками разных стран зависят от ряда предпосылок. Попытки подвести современные стратегии центральных банков разных стран под традиционные концепции денежной политики показали, что ни монетаризм, ни теории государственного регулирования в чистом виде не находят своего выражения в практике воздействия на экономику страны. В перспективе Украине следует рассчитывать на компромиссный вариант выбора стратегии Национального банка.

При этом в настоящее время в мире все больший приоритет отдается рыночным механизмам по сравнению с административными методами регулирования. Примером тому служит либерализация банковского законодательства в ряде европейских стран в начале 90 - х годов. Одним из основных принципов определения стратегии центральных банков служит ориентация на регулирование темпа роста денежной массы в национальной экономике или регулирование валютного курса национальной денежной единицы по отношению к какой - либо стабильной иностранной валюте, то есть ориентация на внутренние или внешние показатели. Выбор той или иной стратегии центрального банка зависит от ориентации экономики страны. К тому же наблюдается следующая тенденция - центральные банки развитых стран с мощным внутренним рынком ориентируются на регулирование темпов роста денежной массы в пределах расчетного индекса. Такой стратегии придерживаются, например, Немецкий федеральный банк, Банк Англии, Федеральная резервная система США. Сразу же отметим, что к Украине это не относится - более 60% отечественного ВВП ориентировано на экспорт. Наша страна имеет откровенно экспортно - ориентированную экономику.

Таким образом, для нас решающим является именно регулирование валютного курса. Различаются внутренняя и внешняя стабильность национальной денежной единицы (под внутренней понимается безынфляционное развитие, под внешней - стабильность валютного курса национальной денежной единицы по отношению к другим валютам). На протяжении последних 5 лет Украина предпочитала сочетание этих двух вариантов. Похоже, что в текущем году приоритеты меняются. Причем вынужденно. Безынфляционному развитию с сожалением помахали ручкой. Второй вариант стабильности денежной единицы применяется в каком - то извращенном виде - при высоких темпах инфляции НБУ решил нанести асимметричный удар, усиливая гривню.

В соответствии с выбранной стратегией, центральный банк должен осуществлять в качестве приоритетной либо денежную, либо валютную политику и использовать соответствующие инструменты. В целях регулирования объема денежной массы проводятся меры либо по стимулированию роста денежной массы (экспансивная кредитная политика), либо по сдерживанию ее увеличения (рестрикционная кредитная и антиинфляционная политика). Однако в условиях стагфляции НБУ необходимо искать компромиссное сочетание инструментов экономического регулирования. Выбор и сочетание инструментов, применяемых в определенной экономической ситуации, зависят от стратегии центрального банка. Мы видим, что НБУ в настоящее время четко придерживается рестрикционной антиинфляционной политики. Успехи ее весьма сомнительны. При этом ситуация с объемами ВВП близка к удручающей. Нет сомнения - вклад неумело проводимой политики борьбы с ростом цен в дело снижения темпов роста промышленного производства весьма заметен.

Не менее важным требованием является равномерность воздействия на конкурентоспособность отдельных групп или всех кредитных институтов. В связи с этим мероприятия национального банка должны подразделяться на две группы. К первой из них относятся меры воздействия на часть коммерческих банков. Вторая группа включает мероприятия, касающиеся всех кредитных институтов. В качестве примера можно привести проведение центральным банком рестрикционной учетной политики. Инструменты, относящиеся к обеим группам, соответствуют требованию нейтральности центрального банка, поскольку они одинаково влияют на конкурентоспособность кредитных институтов по отношению друг к другу внутри различных групп или всех банков в целом. Это не исключает различных последствий таких мер для различных банков (например, крупных и мелких). В условиях Украины следует отметить очень неоднозначное влияние политики сдерживания объемов кредитования - ни для кого не секрет, что разные украинские банки имеют различный удельный вес доходов от кредитования в общей структуре доходов. Все инструменты можно охарактеризовать с помощью следующих критериев: традиционные или нетрадиционные, административные или рыночные, общего действия или селективной направленности, прямого или косвенного воздействия; краткосрочные, среднесрочные или долгосрочные. Целесообразно различать прямое и косвенное воздействие того или иного механизма. Например, при проведении учетной политики осуществляется прямое регулирование на денежном рынке и одновременно оказывается косвенное воздействие на рынок капиталов.

Дисконтная (учетная) и залоговая политика центрального банка является едва ли не самым эффективным вариантом воздействия на финансовый рынок. Кредитные институты в развитых странах имеют возможность получать при необходимости кредиты центрального банка путем переучета векселей или под залог ценных бумаг. Смысл дисконтной и залоговой политики заключается в том, чтобы методом изменения условий рефинансирования коммерческих банков влиять на ситуацию на денежном рынке и рынке капиталов. Практически во всех странах Европы кредитные институты имеют возможность рефинансирования непосредственно в национальном банке. Исключение составляют Италия и Португалия. При этом рефинансирование может происходить как под залог ценных бумаг, так и без залога.

Рефинансирование в рамках дисконтной политики определяется следующими параметрами: требованиями к качеству принимаемых к переучету векселей, максимально возможным объемом переучета векселей для одного кредитного института, учетной ставкой центрального банка. В рамках залоговой политики к таким параметрам относятся требования к качеству принимаемых в залог ценных бумаг, ставка по залоговым кредитам, необходимое количественное ограничение или временное приостановление выдачи залоговых кредитов.

Отечественные реалии

К сожалению, отечественные реалии абсолютно игнорируют мировую практику. Украина в определенный момент времени попыталась перенять зарубежный опыт. В 1996 - 1998 годах проводились аукционы рефинансирования НБУ. Они, естественно, имели сугубо украинскую специфику, когда главным критерием отбора была социальная значимость экономического проекта, предоставленного в Нацбанк коммерческим банком в качестве предлога для получения кредита рефинансирования. О залоге векселей или иных ценных бумаг речь не шла в принципе, однако хоть какое - то рефинансирование имело место быть. Вспомнили о нем и во время ноябрьско - декабрьского кризиса прошлого года. Тогда ряд банков были вынуждены обратиться в НБУ за кредитом с целью поддержания текущей ликвидности и платежеспособности. В качестве залога предоставлялись ОВГЗ, кредитный портфель, недвижимость, акции банков. По большому счету, это происходило в сугубо форс - мажорных обстоятельствах и с классическим рефинансированием имело мало общего.

При осуществлении дисконтной и залоговой политики Нацбанк мог бы селективно воздействовать на определенные отрасли народного хозяйства путем поощрения или ограничения приема к переучету или в залог векселей определенного рода через изменение требований к качеству принимаемых в залог и к переучету векселей. Селективное воздействие нередко сопровождается общеэкономическими последствиями. Так, при ограничении объема определенных ценных бумаг, принимаемых в залог или к переучету, центральный банк снижает в целом кредитный потенциал коммерческих банков. Поэтому в настоящее время общеэкономический эффект воздействия путем проведения дисконтной или залоговой политики выступает по своему значению на первый план. Макроэкономические последствия регулирования учетной ставки подтверждаются наличием определенной взаимосвязи между изменением ее величины и темпом роста валового национального продукта. Это, конечно, в странах с нормально развитой и правильно ориентированной финансовой системой, но не в нашей стране, к сожалению. А изменение контингента рефинансирования позволяет центральному банку достигать следующего эффекта.

При ограничении контингента коммерческие банки вынуждены обращаться к более дорогим источникам кредитования, например, к залоговым кредитам, что означает снижение объема их кредитного потенциала и удорожание кредитов. Ставка по залоговым кредитам центрального банка обычно выше ставки переучета векселей. Заинтересованный читатель, вероятно, уже подметил, как разумно и продуманно может быть устроена финансовая система. И наверняка задался вопросом - почему у нас этого нет? Хотелось бы услышать ответ руководителей финансовых ведомств страны. Кстати, в Бельгии, Германии, Дании и Нидерландах банки имеют возможность рефинансироваться в ограниченном объеме у центрального банка по ставкам ниже рыночных. В Германии и Дании кредитные институты могут при этом получать практически нелимитированные кредиты центрального банка дополнительно по рыночным ставкам, что повышает их ликвидность и конкурентоспособность по сравнению с коммерческими банками других европейских государств.

Сигнальная миссия

Теперь поговорим о том, чего у нас никогда не было (и неизвестно, когда появится). Рассмотрим влияние уровня учетной ставки на финансовую систему страны и ее экономику. Если цель центрального банка - удорожание рефинансирования кредитных институтов для уменьшения их кредитного потенциала, он должен поднять учетную ставку. Однако данное мероприятие не принесет желаемого эффекта, если на денежном рынке наблюдается тенденция к снижению, так как в этом случае кредитные институты предпочтут межбанковские кредиты. Центральному банку для достижения поставленной цели необходимо воздействовать на денежный рынок другими методами (путем повышения ставок по минимальным резервам, например). При прочих равных условиях в случае действенного повышения учетной ставки рефинансирование для коммерческих банков подорожает, что ведет в итоге к росту стоимости кредитов в стране. Тем не менее крупные банки зачастую позволяют себе снижать маржу и не изменять вслед за центральным банком процентные ставки, чтобы привлечь более широкую клиентуру.

Если же целью центрального банка является облегчение доступа коммерческих банков к рефинансированию путем переучета векселей, он снижает учетную ставку. В этом случае кредитный потенциал коммерческих банков увеличится, а проценты по предоставляемым ими кредитам получат импульс к снижению. Изменение учетной ставки центрального банка влечет за собой изменения условий не только на денежном рынке, но и на рынке ценных бумаг, в чем проявляется косвенное воздействие данного механизма регулирования. Повышение ставок по кредитам и депозитам на денежном рынке, обусловленное ростом учетной ставки центрального банка, вызывает уменьшение спроса и рост предложения ценных бумаг. Спрос на ценные бумаги уменьшается как со стороны небанковских учреждений, потому что более привлекательными для них становятся депозиты, так и со стороны кредитных институтов - вследствие того, что при дорогих кредитах выгоднее прямое финансирование. Таким образом, рост учетной ставки центрального банка относительно уменьшает рыночную стоимость ценных бумаг. Снижение учетной ставки центрального банка, напротив, удешевляет кредиты и депозиты, что ведет к процессам, обратным рассмотренным ранее. Растет спрос на ценные бумаги, уменьшается их предложение, поднимается их рыночная стоимость.

Осуществляя дисконтную и ломбардную политику через рефинансирование, центральный банк выполняет "сигнальную миссию". Снижение учетной ставки центрального банка кредитные институты и небанковские учреждения расценивают как сигнал к ориентации на экспансивную политику центрального банка. Повышение учетной и ломбардной ставок служит сигналом к проведению контрактивной денежной политики. Такие сигналы позволяют кредитным институтам "подготовиться" к новым мерам центрального банка, ориентир на содержание которых они получили благодаря его "сигнальной миссии" при проведении дисконтной и залоговой политики. В результате учетная и залоговая политика центрального банка является способом его непосредственного воздействия на ликвидность кредитных институтов путем изменения условий переучета и залога ценных бумаг, что влечет за собой косвенное воздействие на экономику страны.

Вместо послесловия

Вряд ли стоит предполагать, что изложенные в настоящей статье преимущества налаженной системы рефинансирования неизвестны руководителям НБУ или Минфина. Однако в силу каких - то причин руководителей финансовых ведомств страны не раздражает тот факт, что изменение ставки рефинансирования абсолютно никак не отражается на экономике страны. Думаю, Алан Гринспен просто сошел бы с ума на старости лет, если бы узнал, что изменение учетной ставки ФРС никак не повлияло на соотношение ведущих мировых валют, не говоря уже о доходности государственных облигаций США или кредитных ставках американских банков. Кстати, по иронии судьбы в один день с нашими финансовыми руководителями и в США подняли учетную ставку на 0,25%. А наши руководители главного финансового учреждения страны могут развлекать публику разговорами о предоставлении рефинансирования в обмен на залог прав требования по кредитам. Хотелось бы посмотреть, как сотрудники НБУ занимались бы поиском недобросовестных должников банков и изъятием давно исчезнувшего залогового имущества.

Константин ШМИДТ