В экономической теории под термином "перегрев экономики" понимают чрезмерное финансирование экономического роста, перекредитование, избыточное вложение государственных средств в экономику, угрожающее чрезмерным дефицитом госбюджета и инфляцией. Многократный рост цен акций сектора "техно" в недавнем прошлом ненадолго озолотил их владельцев, но создал новую проблему - риск перегрева экономики, несущейся на всех парах. Мы уже не раз писали о тревогах, посещающих умы наших госмужей, бодро рапортующих о невероятном росте ВВП. В данном же случае попытаемся выяснить, как отразится на нашем незаурядном благополучии ожидаемое изменение повышения учетных ставок Федеральной резервной системы, от чего, по большому счету, зависит дальнейшая судьба мировой экономики.

Ожидание новостей от ГринспенаПрежде чем перейти к отечественной экономике, проанализируем ситуацию в мире. Рост популярности высокотехнологичных акций сыграл злую шутку с западным рантье, попавшим в своеобразную ловушку целевых кредитов. Схема привлечения денег была простой: компании - эмитенты (в своем большинстве представители так называемой "новой экономики") кредитовали население по очень низким ставкам с условием, что привлеченные деньги должник вложит в акции эмитента. Казалось, налицо переворот экономической науки: виртуальные деньги должны принести владельцам акций солидные дивиденды. Во всяком случае, те, кто успел купить бумаги корпораций из "техно" - сектора раньше, не прогадали. Однако наряду с виртуальным миром астрономических дивидендов и скороспелых богачей текла скучная жизнь, требующая реального бензина в бак Форда, металлопроката для нужд строительства и того же автомобилестроения.

Долго ли коротко, но виртуальные и квазивиртуальные представители "новой экономики" с завидной скоростью начали "лопаться", множа племя банкротов и демонстрируя фиаско очередной попытки "объехать" на "высоких технологиях" суровые, скучные, но все такие же непреклонные законы экономики. Наряду с торжеством экономического "консерватизма" к исходу XX века была подтверждена определяющая значимость материального производства как для формирования национального ВВП и благосостояния отдельно взятого американца, так и для дальнейшей эволюции экономической теории. Несмотря на удивительную предусмотрительность главного банкира США Алана Гринспена, вовремя включившего "мягкое" торможение локомотива американской экономики традиционным путем повышения учетных ставок Федеральной резервной системы (ФРС), период застоя в Америке явно затянулся. Даже после того как кредиты вновь обрели былую доступность (учетная ставка Федерального резерва с июня 2003 года находится на уровне 45 - летнего минимума, 1% годовых).

Иначе говоря, деловой мир Америки вернулся к монетарным инструментам и рычагам. Полагаю, последние макроэкономические индикаторы несколько сдвинули сроки повышения стоимости кредитов. В частности, Министерство торговли США сообщило, что, по уточненным данным, ВВП США вырос в I квартале на 4,4% в годовом исчислении (улучшение предварительных данных на 0,2%). Именно по этой причине на очередном заседании ФРС (29 - 30 июня) будет решаться судьба учетной ставки. По прогнозам ряда аналитиков, не исключен вариант, при котором ставка останется в неприкосновенности. Другие допускают изменения на "традиционные" 0,25%. Что же касается темпов роста экономики еврозоны, то у 12 стран они оказались самыми высокими за три года (0,6%). Причем основной вклад в экономический рост внесла экспортная сфера, чему способствовало повышение спроса на европейские товары в США и странах Азии.

К слову, Китай сейчас собирается включать "тормоз", аналогичный американскому. Премьер Госсовета КНР Вэнь Цзябао на исходе апреля заявил, что руководство страны принимает многочисленные меры, чтобы замедлить рост китайской экономики и тем самым предотвратить ее "перегрев". Заметим, китайский бум стал одним из важнейших факторов роста мирового спроса, на волне которого крепко выросла и отечественная экономика, поражая расширенный Евросоюз. По этой причине планируемое правительством Китая "администрированное" замедление экономического роста в стране было воспринято инвесторами как негативный фактор для доходов корпораций США и для состояния металлургической отрасли Украины.

Пакет кредитных парадоксов

И вот, наконец, мы дошли до наших реалий. К сожалению, репутация отечественной статистики, по мнению многих экспертов, оставляет желать лучшего. Наименьшим доверием пользуются данные об инфляции, методика расчета которой дает лазейки для "облагораживания" динамики розничных цен. Как результат - Нацбанк отказался от сомнительного сервиса Госкомстата, предпочитая для планирования пользоваться своими же расчетами инфляции. Полагаю, в обоснованности этой "автономии" мы убедимся, сопоставив "официальную" статистику с динамикой цен на кредиты overnight, предоставляемые НБУ своим "младшим" коллегам.

Как мы указывали выше, решение о регулировании экономики на уровне учетных ставок со стороны центробанков в основном принимается на сопоставлении двух индикаторов: роста ВВП и сопровождающей процесс инфляции. Вообще - то о перегреве отечественной экономики впервые заявил глава НБУ более месяца назад. Причем Сергей Тигипко отнюдь не "педалировал" вопрос инфляции, совершенно резонно заметив, что опережающий рост экспортно - ориентированной экономики, потребляющей импортные энергоресурсы, в принципе должен сопровождаться заметным увеличением розничных цен. Таковы законы экономики. Однако вскоре после этого "первого звоночка" последовали "выводы":

Если в январе, феврале и марте НБУ рефинансировал коммерческие банки на сумму 209,2, 283,0 и 380,1 млн. грн. соответственно, то в апреле эта цифра упала до 83,8 млн. грн. Собственно, НБУ "по - джентльменски" давно предупреждал своих контрагентов, чтобы те рассчитывали исключительно на свои силы в части формирования ресурсов, в то время как НБУ акцентирует свою кредитную деятельность на "коротких" кредитах, преимущественно overnight. Апрельская "диета" рефинансирования тем занятнее, что случилась она на фоне перманентного (трехлетнего) роста объемов рефинансирования НБУ комбанков. Напомним, что в 2003 году кредиты "от НБУ" выросли до 26 млрд. грн.

Вышеприведенный "пакет кредитных парадоксов" был связан с гривневым изобилием, которое, с одной стороны, стало причиной снижения рефинансирования со стороны НБУ. С другой - поставило комбанки, буквально захлебывающиеся от гривневого "безнала", свалившегося на них в конце апреля - мае, в "смешное" положение буриданова осла, павшего от голода между двух стогов сена. Попросту говоря, банки растерялись, не зная, как им распорядиться гривней.

Главным источником пополнения гривневых ресурсов стал валютный рынок, где на торгах безналичным долларом вот уже около двух месяцев продолжается подавляющее доминирование предложения СКВ. Напомним, в апреле НБУ купил у банков доллары общим объемом $430 млн., в мае с межбанковского рынка в "закрома" НБУ поступило уже около $590 млн. А с начала года покупки составили $1,958 млрд. Взамен этой суммы НБУ "невольно" эмитировал в финансовую систему страны более 10 млрд. грн. Отсюда и проистекает продолжение снижения стоимости кредитов overnight на межбанковском кредитном рынке: в мае они стояли на отметке 0,5 - 1 - 2,0 - 3% годовых, обнаруживая очень вялую тенденцию к росту лишь накануне "длинных" выходных, когда появилась возможность разместить на три - четыре ночи "лишние" активы. Десятимиллиардный поток с валютного рынка стал главной причиной увеличения объема депозитов юридических лиц в начале мая (до 31,8 млрд. грн.), а объем депозитов от населения вырос на 6,2 млрд. грн. (5%), до 38,2 млрд. грн.

Определенная часть "свежей" гривни связывалась с увеличением вложений и резервов банков, а также с деятельностью государства. Кроме того, в начале мая, по данным НБУ, остатки на корсчетах банков превышали 6 млрд. грн.

Эти обстоятельства стали индикатором переломного момента. С начала мая стоимость ресурсов на межбанковском рынке упала до минимума и перестала реагировать на состояние монетарных агрегатов (объем денежной массы, базы и количество наличных вне банков). Ускорившаяся ревальвация гривни относительно доллара стала сигналом "курсового" ограничения гривнепотока. Заметим, что в контексте бензинового кризиса снижение курса доллара стимулирует импорт.

Кризис монетаризма?

Большинство экспертов связывают беспокойство НБУ с явной угрозой инфляции, упуская из виду ряд сопутствующих малообъяснимых "нюансов".

Во - первых, кредитование отечественной экономики с начала года к лету выросло лишь до 75 млрд. грн. (около 11%), в то время как за весь прошлый год рост финподдержки составил 61,4%.

Во - вторых, на рынке казенных облигаций наблюдается устойчивый рост участников - нерезидентов. К настоящему времени около 40% ОВГЗ приобретается "варягами". Интересно отметить, что рост числа "чужаков", с одной стороны, повышает имидж казенных бумаг страны, с другой - вытеснение резидентов выглядит "нелогичным". Как и повышение оборотов на рынке корпоративных облигаций.

Нет надежды и на то, что "лишняя" гривня уйдет в новоиспеченные НДС - облигации. Хотя бы потому, что их эмитировали не на 1,9 млрд. грн., а вдвое меньше. Кроме того, вначале наши комбанки были уверены, что будут покупать НДС - облигации с дисконтом 30 - 40%, и пока раздумывали и пытались сбить цену, бумагами вновь заинтересовались нерезиденты, причем возникшая конкуренция снова оттеснила наших участников на обочину сегмента.

Таким образом, выходит, что главным акцептором перманентно растущей гривневой массы должно стать Казначейство.

Александр ДМИТРЕНКО