Есть два вполне безопасных способ оправдать оптимизм тех аналитиков, банкиров и чиновников, которые говорят, что нынешний кризис близится к концу или, по меньшей мере, худшее уже позади. Можно определить кризис достаточно узко, либо, что еще надежнее, анализировать не тот кризис. И, пожалуй, можно с долей оптимизма говорить, что кризис низкокачественной ипотеки действительно кончится в обозримом будущем.

Однако это было бы неправомерно. Не случайно все сегодняшние кризисы - недвижимости, кредита, банков, продовольствия и сырья - случились одновременно. Причина в том, что все они - часть одной истории. в основе всех этих кризисов лежит глобальная макроэкономическая коррекция.

Мы имеем дело с глобальным макроэкономическим потрясением. И то, насколько длительной будет финансовая часть кризиса, в значительной мере зависит от того, насколько плохо придется его экономической части.

Экономическая часть сюжета началась больше десятилетия назад вместе с глобальным бумом, движущей силой которого была ликвидность. Его составными частями были пузыри недвижимости, кредита и акций.

Это была своеобразная финансовая пирамида, позволившая США много лет жить с нынешним дефицитом текущего счета. Долларовые излишки с развивающихся рынков возвращались в США и Европу, где цены разных категорий активов шли вверх, а банки чувствовали привлекательность избыточного риска. Так продолжаться не могло, и произошло то, что произошло.

Если коренной причиной нынешнего кризиса была избыточная ликвидность, то ее главной движущей силой - сектор недвижимости. Из опыта известно, что циклы на рынке жилья длительны и симметричны: спады длятся столько же, сколько подъемы. Опыт показывает также, что цены на жилье не дотягивают до долгосрочной тенденции в периоды спада, хотя и превосходят ее в периоды подъема. Это легко увидеть на примере инфляционных коррекций цен на жилье в нескольких странах.

Предыдущий спад на рынке недвижимости в США и Британии длился шесть лет. Не обязательно он будет таким же долгим и в этот раз. И, как утверждает обозреватель Financial Times Вольфганг Мюнхау (Wolfgang M?nchau), не только потому, что нынешний пузырь был значительно крупнее предыдущих, но и потому, что он надувался дольше.

Но даже если взять за эталон шесть лет, это означает, что спад на рынке жилья в США кончится в 2012 году, а в Британии - еще через пару лет. Трудно представить себе, что в какой - либо из этих стран возобновится экономический рост, пока рынок жилья в рецессии.

В глобальной макроэкономике сроки коррекции аналогичны. Важным компонентом коррекции будет рост уровня семейных сбережений в США и Британии. На это тоже уйдет несколько лет, а до тех пор показатели экономического роста будут ниже средних.

Действительно важный вопрос, касающийся американской экономики, не в том, в каком квартале нынешнего года будет официально объявлена рецессия, а в том, как долго продлится период экономической слабости. В Японии и Германии макроэкономическая коррекция подобного масштаба длилась более 10 лет, начавшись в 1990 - е годы. Даже если мы считаем, что США структурно сильнее, страна, вероятнее всего, не сможет восполнить свои сбережения за пару лет.

При росте глобальной инфляции, который вполне вероятен, этот процесс будет еще труднее. У центробанков будет меньше пространства для маневра. При ограничениях, действующих в бюджетно - налоговой политике, главным инструментом коррекции остается обменный курс. Это потребует слабости реального обменного курса на весь период коррекции.

Очевидно, что инфляция усугубит все проблемы, и сценарии будущего будут зависеть от инфляционных перспектив. Рост инфляции может ослабить давление на некоторых владельцев ипотечных ссуд, но она создает в стране не самую подходящую атмосферу для накопления семейных сбережений. Если центробанк окажется готовым мириться с высокой инфляцией, это наверняка продлит процесс макроэкономической коррекции. Если он не станет с ней мириться, процентные ставки пойдут вверх, и ситуация станет значительно хуже, прежде чем начнет улучшаться.

В любом случае коррекция потребует времени. Вряд ли можно говорить о том, что при любом из описанных сценариев худшее для слабого финансового сектора уже позади. Глобального финансового краха вполне может не быть. Но множественный кризис вполне может вернуться второй и третьей волной.

Когда - нибудь он кончится, но пока несколько секторов финансового рынка остаются уязвимыми. Это, в частности, американские государственные облигации при инфляционном сценарии, американские муниципальные облигации в случае, если спад будет глубоким и затяжным, несколько категорий дефолтных свопов.

Нынешняя макроэкономическая коррекция будет не такой страшной, как Великая депрессия. Но она может оказаться гораздо более протяженной.

Наталья Хмелик