Примерно с 2000 - го по начало 2008 года украинские корпоративные облигации считались высокопривлекательным инвестиционным инструментом как среди украинских, так и зарубежных инвесторов. Доходность долговых бумаг отечественных эмитентов существенно превышала проценты по бумагам аналогичных западных компаний (12 - 15% против 4 - 8%). При этом риск вложений в украинские облигации был невысоким: с 2000 - го по 2007 - й по бондам внутреннего займа произошел лишь один дефолт (компании "Агропродукт" в 2005 году).

И только в 2008 - м участились технические дефолты по облигациям - эмитент вовремя не расплатился по своим обязательствам, однако спустя некоторый период погасил их. Была и парочка фактических дефолтов (компании объявили себя банкротами и лишь частично погасили долги): по бумагам Европейского банка реконструкции и сбережений и компании "Витамины". При этом ставки по облигациям в прошлом году значительно выросли: на первичном рынке с 14 - 15% годовых до 20 - 23%. На вторичном рынке ставки по отдельным выпускам достигли 40 - 60% годовых (большинство облигаций сейчас торгуется намного дешевле номинала). Например, бумаги Мироновского хлебопродукта в конце года торговались на вторичном рынке на уровне 40% от номинала, НАК "Нафтогаз України" - 42%. При этом в конце 2008 года участились случаи предъявления облигаций их держателями к оферте (досрочному погашению).

Рост ставок по облигациям связан не только с риском дефолта эмитентов, но и с массовой распродажей бондов инвесторами на облигационном рынке, большинство которых - нерезиденты. Девальвация гривни на 70% с начала 2008 - го привела к тому, что теперь иностранные инвесторы терпят убытки при конвертации гривни, полученной в качестве процентов по долговым бумагам, в доллары.

По оценкам аналитиков, в 2009 - м треть украинских компаний - эмитентов не сможет расплатиться по облигациям. Самый высокий риск дефолта по бумагам строительных компаний, ретейлеров, некоторых банков. Впрочем, причиной невыплат будет не только банкротство эмитента. "Отсутствие дефолтов по облигациям до 2008 года не стимулировало инвесторов проводить полный анализ платежеспособности заемщиков. Поэтому часть облигационных средств была получена компаниями, не планировавшими их возврат", - рассказывает глава инвестиционного отдела КУА "Бонум Груп" Александр Спасиченко. Мошенники периодически выпускали очередную порцию облигаций и за счет привлеченных денег погашали старые эмиссии. С наступлением экономического кризиса и уходом иностранных инвесторов с украинского облигационного рынка ожидаются невыплаты по фиктивным бумагам.

Некоторые аналитики считают, что рынок еврооблигаций сейчас привлекательнее внутреннего. По мнению экспертов ИГ "Сократ", отечественные евробонды сегодня недооценены зарубежными инвесторами. Иностранцы пытаются избавиться от украинских еврооблигаций, существенно увеличивая предложение бондов на рынке: они готовы продать бумаги по любой цене, лишь бы получить наличность. Большого спроса на еврооблигации при этом нет. Поэтому евробонды многих украи - нских компаний торгуются с дисконтом 30 - 50% к номиналу. "В конце 2008 года еврооблигации Интерпайпа с погашением в 2010 - м торговались на уровне 40% номинала", - напоминает Александр Спасиченко. В результате бумаги были выкуплены самим эмитентом с дисконтом 53%.

По данным агентства CBonds, сейчас в обращении находятся евробонды 27 украинских эмитентов (в том числе муниципалитетов и правительства Украины). Большая часть эмитентов евробондов - банки. По оценкам ИГ "Сократ", наиболее привлекательными корпоративными еврооблигациями являются бумаги Альфа - Банка Украина, Укрэксимбанка, Укрсоцбанка, а также Мироновского хлебопродукта, доходность к погашению которых превышает 35%.

При этом инвесторы имеют возможность заработать на евробондах также за счет возможной девальвации гривни в 2009 году (в некоторые месяцы стоимость американской валюты может достигать 10 - 12 UAH/USD), поскольку купоны и номинал выплачиваются в долларах.

Впрочем, риск не вернуть вложенные в евробонды деньги все же есть, хотя он значительно ниже риска по корпоративным облигациями. Выкуп еврооблигаций Интерпайпом, с одной стороны, был связан с тем, что бонды компании торговались очень дешево, поэтому корпорация решила сэкономить на погашении долга. С другой - Интерпайп испытывает серьезные финансовые проблемы: по данным агентства Standard & Poor's, в сентябре финансовый долг Интерпайпа составлял $1 млрд. 16 декабря Standard & Poor's понизило долгосрочный кредитный рейтинг Интерпайпа до СС, а после завершения сделки по выкупу евробондов - до SD (выборочный дефолт). 13 января 2009 - го S&P отозвало все рейтинги Интерпайпа по просьбе компании: корпорация Виктора Пинчука заново получит международный рейтинг только после того, как решит свои финансовые проблемы. При этом еще до выкупа евробондов Интерпайпом аналитики S&P настойчиво рекомендовали инвесторам избавиться от еврооблигаций корпорации.

Факторы роста и снижения доходности еврооблигаций в 2009 году

В целом еврооблигации сейчас выгодны тем, что стоят такие бумаги дешевле номинала, при этом эмитенты заинтересованы в погашении бондов (то есть риск дефолта минимален). Все выпуски евробондов публичны и записываются зарубежными инвесторами в неформальную долговую историю компании (в отличие от выпуска облигаций внутреннего займа). Не погасить еврооблигации - значит, поставить крест на кредитной репутации корпорации или банка и закрыть ей доступ на международный финансовый рынок. А потому единственный риск держателя еврооблигаций в нынешних кризисных условиях - погашение бондов эмитентом по цене ниже номинала, как в случае с Интерпайпом. Однако если инвестор купит бумаги в период кризиса (дешевле номинала), риск не вернуть инвестиции в полном объеме снижается.

Осторожным инвесторам аналитики рекомендуют вкладывать деньги в евробонды, которые уже обращаются на рынке, но со сроком погашения в 2011 - 2013 гг.: в этом случае компании, банки, муниципалитеты и правительство Украины будут погашать бумаги уже после кризиса. Можно также купить еврооблигации новых выпусков (в 2009 - м возможны несколько эмиссий). В этом случае купонные ставки по бондам будут по - прежнему высокими, однако риск невыплат по бумагам - минимальный, поскольку погашение таких эмиссий, скорее всего, также будет осуществляться после кризиса.

Виктория РУДЕНКО