Сначала в центре внимания были процентные ставки. Теперь - инфляция. Ноль становится нежеланно привычной цифрой. Решение дилеммы касаемо сверхнизкой инфляции жизненно важно как для властей, так и для инвесторов.

Даже с учетом падения цен на нефть текущие показатели инфляции вызывают недоумение. Годовая инфляция в США в феврале была равна нулю. До ее падения на отрицательную территорию во время мирового финансового кризиса она была позитивной с 1955 года. В Великобритании, где инфляция даже в 2009 году никогда не падала ниже 1%, потребительские цены в феврале остались без изменения по сравнению с тем же периодом предыдущего года, что наблюдалось впервые с 1960 года. В Японии базовая инфляция, которая не учитывает цены на продукты питания и налоги, в феврале была нулевой. А в еврозоне, предварительные данные показали, что потребительские цены в марте снизились на 0,1% по сравнению с мартом 2014 года.

Инфляция упала, несмотря на беспрецедентные меры денежно-кредитной политики. Процентные ставки находятся около нуля, а триллионы долларов были направлены в количественное смягчение. Сверхнизкая инфляция также не соответствует снижению безработицы. В Германии, например, уровень безработицы находится на рекордном минимуме с момента объединения немецких земель, а инфляция составляет лишь 0,1%. Темпы роста заработных плат замедлились по сравнению с уровнями, наблюдавшимися до кризиса.

Однако до настоящего момента рынки и центральные банки, похоже, были более обеспокоены сложившейся ситуацией, чем потребители. Чрезвычайно низкая доходность долгосрочных облигаций рисует мрачную картину будущего. Снижение рыночных ожиданий относительно инфляции в среднесрочной перспективе беспокоит центральные банки, особенно Европейский центральный банк. Даже в США инфляционные ожидания на пять лет вперед упали.

Это озадачивает. ЕЦБ может сталкиваться с проблемой относительно степени доверия к центральному банку в плане его желания повысить инфляцию, учитывая наследие Бундесбанка и повышения ставок в 2008 и 2011 годах. Однако у ФРС должно быть меньше проблем. Действительно, были некоторые намеки на то, что инфляция выше целевого уровня не будет представлять большой проблемы в течение некоторого времени. Тем не менее, участники рынка, похоже, взволнованы.

Потребители, по-видимому, проявляют меньшую обеспокоенность. Результаты опросов европейских и американских потребителей показывают, что инфляционные ожидания стабильны в среднесрочной перспективе, несмотря на то, что они часто отклоняются от текущих уровней. Рынки, похоже, в большей степени виновны в этом в настоящий момент. Озадачивающее снижение инфляционных ожиданий в США тесно связано с падением цен на нефть.

Участников рынка в действительности, возможно, больше волнует, что будут делать центральные банки. В то время как процентные ставки уже находятся около нуля, у властей почти не остается пространства для маневра в ответ на снижение инфляции. Опыт правительства Японии является назойливым напоминанием этого.

Возможно, здесь действует исторический закон. Многие считают центральные банки, такие как ФРС, ключевыми институтами в плане борьбы с инфляцией, а не силами, стимулирующими ее рост. И текущая политика, похоже, во многом направлена на перераспределение инфляции через валютные сдвиги. Центральные банки, возможно, также сталкиваются с давлением, которое менее восприимчиво к решениям, принимаемым в рамках внутренней денежно-кредитной политики, например, со стороны глобализации и демографических сдвигов.

Важным индикатором теперь будет выступать инфляция заработных плат, особенно в США и Великобритании. Рост занятости обратил внимание на уровень безработицы, не влияющей на инфляцию (NAIRU). Этот показатель может быть ниже, чем раньше, ввиду структурных изменений на рынке труда. Но если безработица продолжит падать, а темпы роста заработных плат будут оставаться сдержанными, то центральные банки столкнуться с еще большей проблемой в отношении инфляции. В такой непривычной ситуации их опора на чрезвычайные меры может стать более обычным явлением.