Обнародованный правительством текст постановления о параметрах эмиссии НДС-облигаций и процедуре возмещения налога на добавленную стоимость может привести к замедлению восстановления рынка других долговых бумаг.

Дата 25 июня 2010 г. - последний срок подачи заявки на возмещение НДС. Поэтому НДС-облигации могут появиться на вторичном рынке уже в июле этого года. Вероятнее всего, украинские компании, испытывающие острую нехватку ликвидности и оборотных средств, будут продавать НДС-облигации со значительными дисконтами.

«В прошлый раз, когда правительство выпускало НДС-ОВГЗ (в 2004 г.), компании продавали облигации в среднем с доходностью 20%, что на 5 п.п. выше текущего уровня доходности для суверенных облигаций и на 12 п.п. суверенных еврооблигаций,- рассказывает аналитик инвестиционной группы «Сократ» Максим Штепа.- В настоящее время потребность компаний в живых деньгах больше, чем в 2004 г. и, очевидно, доходность на вторичном рынке будет не ниже предыдущих уровней».

Если верить правительству, объем эмиссии НДС-облигаций будет равен 20 млрд. грн. По словам старшего аналитика «Astrum Investment Management» Сергея Фурсы, эта сумма практически равняется тому объему ОВГЗ, который сейчас реально торгуется на вторичном рынке. «Практически одномоментно на рынок может вылиться гигантский объем нового предложения. Несмотря на высокий уровень ликвидности банковской системы, рассчитывать на то, что данный объем будет полностью абсорбирован отечественными финансовыми учреждениями, не стоит»,- считает господин Фурса.

Нынешняя банковская ликвидность носит в основном краткосрочный характер, и покупка длинных бумаг не так уж интересна банкам. Поэтому, по его словам, основными конечными покупателями НДС-облигаций станут нерезиденты наравне с банками.

В то же время текущий уровень ставок по ОВГЗ не является бенчмарком для новых НДС-бумаг, несмотря на то, что кредитное качество и уровень рисков у них идентичны. «Если внимательно посмотреть на динамику спроса на аукционах по размещению ОВГЗ, то мы увидим, что достаточный для абсорбирования объем спроса появляется при уровне процентных ставок выше 20%»,- отмечает господин Фурса.

Для нерезидентов, чтобы они сделали выбор в пользу внутреннего долга, НДС-облигации должны быть привлекательнее суверенных еврооблигаций, доходность которых составляет 7-8%. «Прибавляем 12-13% на хеджирование валютных рисков (текущее значение) и дополнительную премию за вхождение в страну - получаем все тот же уровень выше 20%»,- говорит эксперт.

Председатель совета директоров группы компаний «Инвестиционный Капитал Украина» Валерия Гонтарева рассчитывает будущую доходность НДС-облигаций несколько иначе. «Три недели назад мы прогнозировали, что на вторичном рынке НДС-облигации начнут торговаться на уровне 18-19% годовых, поскольку в связи с дополнительным предложением новых бумаг ставки по ним будут выше вторичного рынка, который тогда находился на уровне 14%-15% годовых»,- говорит госпожа Гонтарева.

Но за три минувших недели, по ее данным, нерезиденты вывели с облигационного рынка 730 млн. грн. В связи с этим доходность сдвинулась на уровень 15-16%. «Поэтому теперь доходность НДС-облигаций на вторичном рынке ожидается на уровне 22-23% годовых»,- резюмирует эксперт. По ее словам, 22-23% означают, что при купоне 5,5% дисконт по бумагам достигнет 29-30%.

Господин Штепа допускает, что ожидаемые дисконты по НДС-облигациям приведут к росту доходности по ОВГЗ на вторичном рынке. Впрочем, совершенно очевидно, что пока предложение НДС-облигаций не рассосется, говорить о какой-либо активности в других сегментах долгового рынка не стоит. «Последние аукционы правительства показательны: спрос на среднесрочные бумаги пропал напрочь, по крайней мере на том уровне ставок, которые приемлемы для Минфина»,- говорит эксперт. А восстановление рынка корпоративных облигаций откладывается до осени: компании-эмитенты не в состоянии будут конкурировать по уровню ставок с НДС-облигациями.

Ольга ГАЛИЦКАЯ