Николай Мягкий
управляющий инвестиционными и пенсионными фондами «КИНТО»

Согласно официальной статистике, 2012 год Украина закончила с $14,8-миллиардным дефицитом текущего счета. Этот дефицит был профинансирован за счет прямых иностранных инвестиций и увеличения долга «другого сектора», в результате чего дефицит платежного баланса составил $7,6 млрд (с учетом выплат по кредитам МВФ). На ту же величину снизились и валютные резервы НБУ.

Но если в стандартной модели платежного баланса есть лишь два субъекта - страна и внешний мир, то в случае Украины их четыре: Украина, внешний мир, толстый слой офшоров, через которые страна взаимодействует с внешним миром, а также немалый теневой сектор. Это приводит к значительному искажению внешнеэкономических потоков.

Ни для кого не секрет, что объем украинского экспорта систематически занижается из-за использования трансфертного ценообразования, а большой объем импорта завозится в Украину неофициально, по «серым» схемам. 54% экспорта в 2012 году шло через посредников, сообщает Государственная налоговая служба. В металлургии в 75% случаев эти посредники - офшорные аффилированные лица, в торговле зерновыми на таких поставщиков приходится 98% поставок. По тем же оценкам ГНСУ, около 30% дохода от экспорта товаров оставалось за пределами Украины.

Часть недополученной экспортной выручки возвращается в экономику в виде инвестиций или кредитов реальному сектору из офшорных юрисдикций. Что касается импорта - большой его объем завозится в Украину неофициально, по «серым» схемам, а расчеты за «серый» импорт идут, как правило, наличными, чем увеличивают спрос на наличную валюту.

Это значит, что стандартно составленный платежный баланс не может дать полного представления о текущей ситуации в Украине. То есть показать, что у страны есть проблемы, он может, но объяснить, носят эти проблемы внешнеэкономический характер или на самом деле являются внутренними, он не в состоянии. Между тем, на наш взгляд, есть повод думать, что даже на фоне предыдущих лет в 2012 году степень искажения данных в платежном балансе значительно выросла.

Почему?

Первый аргумент - взаимосвязь дефицита текущего счета и реального эффективного обменного курса (РЭОК). В 2011-2012 годы РЭОК снизился на 3%. Следуя экономической логике, с определенным отставанием дефицит текущего счета должен был уменьшиться или, по крайней мере, остаться стабильным. Но случилось наоборот: за тот же период дефицит разросся с 2,2% до 8,4% от ВВП. Частично это можно объяснить подорожанием газа с $260 до $425. Но в 2012 году физические объемы импорта газа снизились, а потому в общей сложности в денежном выражении его импорт не вырос.

Второй аргумент - объем притока прямых иностранных инвестиций (ПИИ) из оффшорных зон.

В 2012 году ПИИ из всех государств выросли на $5,1 млрд, говорит Госстат (в НБУ данные отличаются). Но весь прирост ПИИ пришелся на низконалоговые юрисдикции, которые, как правило, скрывают украинских владельцев, тогда как «настоящие» ПИИ сократились. На офшорные инвестиции приходится минимум 50% их валового запаса в Украине: из $54,5 млрд на конец 2012 года $17,3 млрд происходили из Кипра, $11,3 млрд - из других офшорных юрисдикций - Виргинских островов, Нидерландов, Великобритании (о.Мэн), Швейцарии (кантон Цуг) и Люксембурга.

Конечно, в распределении инвестиций на офшорные и «нормальные» есть определенная неточность, ведь некоторые иностранные инвесторы также используют офшоры для работы в Украине. Но для дальнейших расчетов я все же склонен использовать эти, пусть и немного неточные, результаты.

Третий аргумент - теневой импорт. По некоторым оценкам, объемы теневого товарного импорта в Украину колеблются в пределах 10-15% официальных показателей. В отдельных товарных группах «серый» импорт доходит до 50% поставок (например, электроника). Поскольку оплата за этот импорт ведется наличной валютой, это приводит к повышенному спросу на нее.

Нацбанк регулярно проводит корректировки этих двух статей платежного баланса на основе данных ГНС и Гостаможслужбы. К примеру, по предварительной ежемесячной оценке, в 2012 году валюта вне банков выросла на $10,5 млрд. После корректировки оценка снизилась на $2,9 млрд, или на 28%, до $7,5 млрд. При этом импорт был пересмотрен вверх на $3,7 млрд. Но думаю, что и это - результат закрытия лишь части «серых» схем, а основная их часть по-прежнему остается неучтенной в официальной статистике. Соответственно, общий импорт (официальный и «серый») превышает официальные показатели, тогда как действительный спрос населения на наличную валюту получается меньше.

Еще один аргумент в пользу нашего тезиса - удивительный бум внешнего кредитования реального сектора. За 2011-2012 годы компании привлекли $23 млрд новых кредитов (без еврооблигаций), в то время как за 2007-2008 годы эта сумма была почти втрое меньшей. При этом, как ни странно, на бум не повлияли ни кризис на европейском долговом рынке в последние два года, ни ухудшение инвестиционного климата в стране, ни отсутствие прогресса с МВФ, ни рецессия в экономике. Кроме того, этот кредитный бум не соответствует (как должен был бы) анемичной динамике инвестиций в Украине. К тому же активные заимствования украинских корпораций за рубежом выглядят противоречиво на фоне того, что ведущие европейские банки - SEB, Swedbank, Commerzbank, Erste Bank - покидают Украину. Наконец, на существенное снижение интереса иностранных инвесторов к Украине намекают такие косвенные признаки, как значительное снижение активности инвестбанков и отсутствие размещений корпоративных евробондов и IPO в 2012 году.

Откуда же тогда берутся эти кредиты? Этот вопрос - открытый, никакой статистики по нему Нацбанк не дает.

Правда, из СМИ известно, что некоторые из крупнейших кредитных сделок происходили с участием государственных корпораций (российский кредит «Нафтогаза» на $2 млрд, или китайский кредит ГПЗКУ на $1,5 млрд), или крупных ФПГ (ДТЭК, «Метинвест», ИСД, «Кернел»). А особенности последних в том, что кредитование часто происходит в рамках самих групп. Например, в прошлом году энергокомпании группы ДТЭК привлекли от кипрской материнской структуры более $1 млрд, Алчевский меткомбинат также получил кредит на $865 млн с Кипра. Статистика по зарубежным кредитам «иному сектору» отсутствует, но неофициальные наблюдения самих банкиров дают основания полагать, что эти потоки имеют схожую с ПИИ географическую структуру.

Большая разница

С учетом этих четырех факторов и исходя из ряда допущений, мы попытались подсчитать настоящий дефицит текущего счета.

Наши допущения касаются следующего:

- оффшорные ПИИ мы трактуем как недополученную экспортную выручку и засчитываем их в пользу увеличения экспорта;

- 50% кредитов «иному сектору» (кроме еврооблигаций) тоже трактуется как недополученная экспортная выручка - их также засчитываем в пользу увеличения экспорта. Еврооблигации являются прозрачным и публичным инструментом и исключаются из пересчета;

- 50% валюты вне банков перечислено в пользу увеличения импорта. Ее реальная доля сильно варьируется из месяца в месяц, но более точно ее определить невозможно.

К каким выводам мы пришли?

Во-первых, к тому, что с 2011 года платежный баланс Украины перестал отражать реальное состояние потоков с внешним сектором. Настоящий дефицит текущего счета в 2012 году - где-то вдвое меньше официального. По моей оценке - это $7,2 млрд против $14,8 млрд. С другой стороны, приток настоящего иностранного капитала также значительно ниже официальных данных НБУ и почти никогда не превышал 2% ВВП Украины. Два периода бума пришлись на приватизацию «Криворожстали» в конце 2005 года и приход иностранных банков в Украине в 2007-2008 годах.

Во-вторых, на основе искаженных официальных данных делаются ложные выводы. К примеру, исходя из пересчитанных данных, девальвационное давление со стороны платежного баланса на курс гривны, возможно, вовсе не так сильно, как это представляется, исходя из официальных данных. То же касается и высоких, на первый взгляд, выплат по внешним долгам «другого сектора», которые оцениваются в $40 млрд в 2012 году.

И наконец, третий важный вывод: зависимость Украины от сырьевых рынков значительно больше, чем принято думать. А вот финансовые связи с внешним миром - меньше как в абсолютном значении, так и по отношению к докризисному уровню. Это делает Украину более зависимой от цен на сырье, экономической конъюнктуры в Китае и на рынках сбыта, чем от уровня глобальной ликвидности и процентных ставок в мире.