"Смотри на звезды, - сказал как-то 26-й президент США Теодор Рузвельт, - но не забывай прочно стоять на земле". Рвение и энтузиазм американцев помогают их экономике двигаться вперед, однако излишний оптимизм может быть вредным, особенно если дело касается обещаний, которые невозможно выполнить. Если инвестиционные доходы в ближайшие десятилетия будут ниже, чем в последние годы, то в подобной ситуации окажутся государственные пенсионные фонды Америки.

Когда программы пенсионного фонда для выплаты пенсий из расчета последней зарплаты, которые все еще доминируют среди работников государственного сектора, решают, сколько необходимо отложить для выплаты пенсий, они должны прогнозировать, какой доход они будут получать. Чем выше прогноз, тем меньше средств работодателю необходимо вносить сегодня.

Средний пенсионный фонд федерального или местного правительства ожидает, что номинальный (не учитывающий инфляцию) доход составит 7,69% в год, утверждает Национальная ассоциация управляющих государственными пенсиями (NASRA). Основываясь на прошлых показателях, этот прогноз выглядит оправданным.

В последние пять лет средний пенсионный фонд получал ежегодный доход в размере 9,5%, за последние 25 лет - около 8,5%, уточняет британский журнал The Economist.

Но как хорошо известно, прошлые показатели не являются гарантией будущих доходов. Инвестиционные доходы состоят из двух частей: прибыль от облигаций и прибыль на капитал. Прибыль от облигаций в настоящее время намного ниже, чем она была раньше. 25 лет назад доходность долгосрочных казначейских облигаций превышала 8%, сегодня доходность десятилетних казначейских облигаций составляет всего 2,3%.

Доходность движется в противоположном направлении от цен. Они низкие, потому что цены на акции и облигации резко взлетели в последние годы. Это принесло инвесторам прибыль на капитал, увеличивая в целом доход.

Будущая прибыль зависит либо от более высокой стоимости, либо от увеличения прибыли и дивидендов. Прибыль обычно увеличивается одновременно с ростом экономики. У нее могут быть выше темпы только тогда, когда экономика восстанавливается после рецессии. Но американская экономика растет уже несколько лет, и прибыль близка к послевоенному максимуму в доле ВВП.

Таким образом, пенсионные фонды, которые надеются, что инвестиционный доход продолжит увеличиваться такими же темпами, как в последние годы, занимаются самообманом.

Для того чтобы это произошло, необходимо, чтобы прибыль достигла беспрецедентно высокой доли в ВВП или доходность упала до беспрецедентно низкого уровня. Другими словами, для того чтобы будущий доход соответствовал прошлому уровню, экономические условия в будущем должны кардинально измениться.

Согласно оценке профессора Лондонской школы бизнеса Элтоя Димсона, скорее всего, будущий долгосрочный реальный доход с балансированным портфелем акций и облигаций составит 2-2,5%. Похожий прогноз (2,4%) делает и управляющий активами AQR.

Для выполнения всех обязательств по пенсиям чрезвычайно важен достойный инвестиционный доход. Согласно данным NASRA совокупный доход (деньги, необходимые для выплаты пенсий) американских государственных пенсионных фондов составляет $5,9 трлн с 1984 г. Из этой суммы на работодателей ложится $1,5 трлн, на работников - $730 млрд. Значительная часть ($3,7 трлн) приходится на инвестиционный доход.

В то же самое время федеральное и местное правительства не выделяют достаточно средств на выплату пенсий. Как утверждает Центр пенсионных исследований, на конец прошлого года средние федеральный и местный пенсионные планы получали лишь 74% от необходимого финансирования (в 2001 г. было 100%). Таким образом, дефицит около $1 трлн.

По мере роста "дыры" в будущем будет необходимо увеличивать размер обязательного вклада. Он уже вырос с 6,7% от фонда заработной платы в 2001 г. до 18,6% сегодня.

Возможным выходом из тяжелого положения может стать увеличение выделяемой работодателем суммы (другими словами, повышение налога), увеличение вклада со стороны работников (уменьшение зарплаты) или уменьшение размера пенсий.

Однако многие пенсионные фонды надеются, что смогут компенсировать снижающийся доход с помощью инвестирования в альтернативные активы (недвижимость, прямые инвестиции и хеджевые фонды). Согласно данным Towers Watson доля альтернативных активов в портфелях американских пенсионных фондов выросла с 16% в 2004 г. до 29% в 2014 г.

Правда, подобная диверсификация не оказалось успешной. Так, с начала этого года индекс хеджевых фондов, подготовленный HFR, снизился на 2,6%. Индекс роста снизился на 0,6% в 2014 г.

Хорошая новость в том, что это долгосрочная проблема. Низкий доход, как автомобиль с подтекающим бензобаком: на нем еще можно передвигаться какое-то время, пока он полностью не остановится.

Плохая новость в том, что из-за того, что это долгосрочная проблема, у инвесторов (в первую очередь чиновников, ответственных за государственные пенсионные фонды) будет соблазн оставить ее решение своим приемникам. Но это сделает будущий кризис еще более масштабным.